近期，當(dāng)美國(guó)政府掏出真金白銀入股英特爾的消息傳開(kāi)時(shí)，這家昔日半導(dǎo)體巨頭的股價(jià)一口氣飆升20%。

但熟悉內(nèi)情的人都清楚，這不過(guò)是一場(chǎng)持續(xù)多年的 "搶救接力賽"—— 從拜登政府的芯片法案，到去年盛傳的希望臺(tái)積電入股英特爾，到近期政府直接下場(chǎng)。

更廣泛而言，美國(guó)想挽救的不止是一個(gè)英特爾，而是整個(gè)高端工業(yè)，乃至整個(gè)制造業(yè)。美國(guó)之所以如此急于“混改”英特爾，在其背后，實(shí)則事關(guān)美國(guó)制造業(yè)回流與復(fù)興這一全盤戰(zhàn)略規(guī)劃。

如何理解這一深層邏輯，美國(guó)這一“萬(wàn)億豪賭”能夠得償所愿嗎？

01 唯一的底層共識(shí)

一切得追溯到20年前。

2007年美國(guó)制造業(yè)供應(yīng)鏈的脆弱性指標(biāo)超過(guò)10%，位居全球主要經(jīng)濟(jì)體的首位。隨后的08年金融危機(jī)更是一盆冷水，澆醒了沉浸在 "第三產(chǎn)業(yè)神話" 里的美國(guó)人，集體反思制造業(yè)空心化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

自此之后，雖然美國(guó)由于貧富差距、種族歧視等問(wèn)題，社會(huì)割裂日益拉大：紅州與藍(lán)州對(duì)峙，精英與平民對(duì)立。

但是 "讓制造業(yè)回家"，成為兩黨唯一深化的底層共識(shí)：

●奧巴馬政府時(shí)期的“重振美國(guó)制造業(yè)”戰(zhàn)略，砸錢搞基建。

●拜登《芯片法案》、支持新能源等新興產(chǎn)業(yè)，任內(nèi)電子建廠規(guī)模大幅擴(kuò)張。

●特朗普的“讓美國(guó)再次偉大”，其中復(fù)興制造業(yè)是核心議程。

俄烏沖突、疫情擾動(dòng)等事件，更讓全球都深刻意識(shí)到了工業(yè)產(chǎn)能的關(guān)鍵作用，遙想二戰(zhàn)時(shí)期美國(guó)鋼鐵產(chǎn)量占全球超過(guò)60%，后來(lái)又率先產(chǎn)業(yè)化了半導(dǎo)體、面板等幾乎所有高端制造業(yè)。但面對(duì)如今的鐵銹帶，昔日主導(dǎo)全球化并最受益的美國(guó)，開(kāi)始在逆全球化上加速狂奔。

為了提升產(chǎn)業(yè)鏈的安全，一方面需要提升本國(guó)制造的能力，美國(guó)最典型的動(dòng)作就是不遺余力的救英特爾這棵先進(jìn)制程獨(dú)苗；另一方面需要將進(jìn)口來(lái)源地多元化，比如2018年的美加墨貿(mào)易協(xié)定就是在這一背景下誕生的。

總結(jié)來(lái)看，美國(guó)的政策無(wú)非是對(duì)內(nèi)為財(cái)政補(bǔ)貼，對(duì)外關(guān)稅和貿(mào)易管制，以及近期特朗普通過(guò)各種辦法來(lái)制造弱美元。

經(jīng)過(guò)兩黨近20年的努力，制造業(yè)回流確實(shí)取得了一定的效果。

比如從制造業(yè)就業(yè)人數(shù)來(lái)看，2000年之前，美國(guó)第二產(chǎn)業(yè)就業(yè)人數(shù)在2億左右，但自此之后持續(xù)下滑到2013年。隨著政策的推出，制造業(yè)就業(yè)人數(shù)絕對(duì)值小幅回升，雖然占比仍在下降，其他維度如制造業(yè)固定資產(chǎn)投資、增加值等均呈現(xiàn)出同樣的規(guī)律。

而供應(yīng)鏈的多元化也有改善。美國(guó)自中國(guó)進(jìn)口的份額從巔峰時(shí)期的22%，下降到現(xiàn)在的15%以內(nèi)。另外從北美的加拿大&墨西哥，以及東南亞進(jìn)口均明顯提升，提升最多的是越南，進(jìn)口份額提高了2個(gè)百分點(diǎn)。

圖：美英法德制造業(yè)增加值變化 來(lái)源：粵開(kāi)證券

但實(shí)際整體效果難言成功：

相對(duì)其他曾經(jīng)老牌工業(yè)發(fā)達(dá)國(guó)家，美國(guó)制造業(yè)回流政策有一定效果。但從絕對(duì)角度來(lái)說(shuō)，只是延緩了病癥，并未解決問(wèn)題。而其他墨西哥和越南等地的提升，更多是中國(guó)公司在對(duì)應(yīng)地區(qū)的產(chǎn)能。

首先是百分比數(shù)據(jù)都還在鈍刀子割肉般下降。比如制造業(yè)增加值占GDP的比重，從2010年的11.9%仍降至2023年的10.2%。

從國(guó)際貿(mào)易理論的來(lái)說(shuō)，最直觀體現(xiàn)國(guó)家間的制造業(yè)能力差異的就是貿(mào)易逆差。而美國(guó)這個(gè)數(shù)字仍在持續(xù)擴(kuò)大，2023年貿(mào)易逆差達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1.1萬(wàn)億美元，相較于20年前翻倍。

制造業(yè)總會(huì)流向效率最高的地方，這并不以人的意志為轉(zhuǎn)移。從2010年開(kāi)始，美國(guó)制造的勞動(dòng)生產(chǎn)率，開(kāi)始持續(xù)拐頭向下。不僅是美國(guó)，即使作為制造大國(guó)的我們，也無(wú)法逆轉(zhuǎn)紡織產(chǎn)業(yè)的外遷。

圖：美國(guó)制造業(yè)勞動(dòng)力生產(chǎn)率 資料來(lái)源：HTI

02 幾家歡喜多家愁

從總量上，美國(guó)制造業(yè)難言回歸歷史巔峰。但結(jié)構(gòu)上有些產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)不錯(cuò)，比如關(guān)注度并不高的化工，在美國(guó)國(guó)內(nèi)占比持續(xù)提升，車輛、石油和交運(yùn)設(shè)備也都有所提升；而最大力扶持的3C，卻從2020年的12.7%持續(xù)下降到10.8%。

圖：美國(guó)制造業(yè)增加值結(jié)構(gòu)（內(nèi)圈2008，中圈2020，外圈2023） 資料來(lái)源：CEIC，申萬(wàn)宏源

1.相對(duì)成功的案例

在制造業(yè)細(xì)分行業(yè)層面，美國(guó)在高技術(shù)含量制造品類如醫(yī)療器械、內(nèi)燃機(jī)、貨運(yùn)車、航天上，仍然保持明顯的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，而且在制造業(yè)回流扶持政策出臺(tái)之后，相對(duì)全球的比較優(yōu)勢(shì)系數(shù)，從接近被拉平到持續(xù)回升。

眾所周知的美國(guó)頁(yè)巖油革命，則是帶動(dòng)油服和采掘業(yè)躍升：2006-2010年產(chǎn)量增長(zhǎng)超20倍，占國(guó)內(nèi)天然氣總產(chǎn)量比例從1%升至20%，2009年以6240億立方米產(chǎn)量超越俄羅斯成為全球最大天然氣生產(chǎn)國(guó)。

航天領(lǐng)域則上演著 "硅谷式逆襲"。以 SpaceX 為代表的商業(yè)航天公司，將火箭可重復(fù)使用技術(shù)將單次發(fā)射成本降至約 2000 萬(wàn)美元，僅為傳統(tǒng)火箭的 1/10。并實(shí)現(xiàn)年發(fā)射超百次的工業(yè)化產(chǎn)能，Starlink已部署超 5000 顆衛(wèi)星，構(gòu)建起全球首個(gè)民用低軌通信網(wǎng)絡(luò)。

圖：美國(guó)部分制造業(yè)產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì) 資料來(lái)源：UN Comtrade，中金公司

化工更是美國(guó)少數(shù)一直可以拿得出手的產(chǎn)業(yè)。作為全球第二大化工生產(chǎn)國(guó)，2025 年化工市場(chǎng)規(guī)模占全球約 15%，僅次于中國(guó)，一方面得益于能源成本和政策優(yōu)勢(shì)，一方面在高端材料、特種化學(xué)品等領(lǐng)域通過(guò)研發(fā)仍占據(jù)主導(dǎo)地位。

●基礎(chǔ)化工：受能源優(yōu)勢(shì)，美國(guó)天然氣價(jià)格長(zhǎng)期低于全球水平，使得其乙烯、聚乙烯等基礎(chǔ)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力突出，美國(guó)聚乙烯出口占國(guó)內(nèi)產(chǎn)量的 45%，在全球過(guò)剩市場(chǎng)中仍保持競(jìng)爭(zhēng)力。

●特種化學(xué)品：芯片法案帶動(dòng)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)回流，帶動(dòng)光刻膠、電子氣體等化工材料本土化需求，陶氏化學(xué)在光刻膠市場(chǎng)占全球 80% 份額。

2.但更多是失敗的

但大部分行業(yè)是比較難以救回的，尤其是花了最多力氣的電子半導(dǎo)體、新能源汽車等這種最具有代表性的大行業(yè)。

最為典型的是電子，美國(guó)作為半導(dǎo)體發(fā)明國(guó)，如今只在半導(dǎo)體設(shè)計(jì)如英偉達(dá)等公司上保持著絕對(duì)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，但在半導(dǎo)體制造、電子產(chǎn)品組裝、元器件，已經(jīng)全面落后于東亞。

比如半導(dǎo)體代工，之前是格羅方德停止研發(fā)先進(jìn)制程，再是最后一個(gè)獨(dú)苗英特爾也走向破產(chǎn)的邊緣。為了重振半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，美國(guó)給了這個(gè)行業(yè)最多的補(bǔ)貼，而且不惜通過(guò)用行政手段強(qiáng)迫臺(tái)積電在美國(guó)投資。

但效果仍然很差。在這個(gè)比拼極致效率的行當(dāng)，靠簡(jiǎn)單的補(bǔ)貼是比較困難的。《通脹削減法案》和《芯片法案》部分補(bǔ)貼的項(xiàng)目，僅2022年就有近40%、價(jià)值達(dá)840億美元的項(xiàng)目已延期或暫停。

結(jié)果是，SiC襯底曾經(jīng)的世界第一Wolfspeed破產(chǎn)，英特爾在崩潰的邊緣，別說(shuō)跟臺(tái)積電比了，跟三星都不可同日而語(yǔ)。被圍追堵截的中芯國(guó)際，反而是想到了破局的辦法

另外一個(gè)支柱產(chǎn)業(yè)汽車，中國(guó)自主品牌在國(guó)內(nèi)攻城略地，國(guó)內(nèi)份額達(dá)到超過(guò)一半，而美國(guó)汽車制造業(yè)整體回流困難重重，產(chǎn)量跌破150萬(wàn)輛。美國(guó)汽車工業(yè)正經(jīng)歷傳統(tǒng)燃油車主導(dǎo)與電動(dòng)化轉(zhuǎn)型并存的陣痛期。

盡管本土產(chǎn)能因關(guān)稅政策和 IRA 法案有所擴(kuò)張，但成本上升、供應(yīng)鏈依賴和產(chǎn)能過(guò)剩、中高端工程師的奇缺，都是肉眼可見(jiàn)難以克服的挑戰(zhàn)。

比如電池本土化擴(kuò)張的戰(zhàn)略，2025 年美國(guó)電池產(chǎn)能預(yù)計(jì)達(dá) 421.5 GWh（較 2024 年翻倍），由 LG、三星、豐田等企業(yè)主導(dǎo)，但原材料（鋰、鎳）依賴進(jìn)口和技術(shù)依賴亞洲企業(yè)（如寧德時(shí)代）仍是瓶頸。

更諷刺的是，美國(guó)引以為傲的新能源汽車本土化革命，實(shí)則依賴墨西哥制造輸血——2024年每輛"美國(guó)制造"電動(dòng)車含40%墨西哥零部件，比三年前反而提升15個(gè)百分點(diǎn)。

圖：美國(guó)汽車產(chǎn)量持續(xù)走低 來(lái)源：國(guó)泰海通

03 為什么制造業(yè)難回流？

為什么國(guó)策難產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)上也勝少敗多？我們嘗試構(gòu)建制造模型來(lái)解釋這個(gè)問(wèn)題，將美國(guó)和東亞如中國(guó)的制造產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵成本項(xiàng)目進(jìn)行對(duì)比。

比東亞成本高的地方：美國(guó)平均時(shí)薪高達(dá) 34 美元，具體到制造業(yè)，大概年薪是中國(guó)的接近5倍，當(dāng)然美國(guó)中西部傳統(tǒng)工業(yè)基地時(shí)薪略低，因此合理假設(shè)人力成本是國(guó)內(nèi)的4倍。

成本一致的地方：原材料采購(gòu)基本都假設(shè)為全球化。比如美國(guó)本土主機(jī)廠的零部件采購(gòu)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了高度全球化，墨西哥是主要的進(jìn)口采購(gòu)來(lái)源。

成本有優(yōu)勢(shì)的地方：1）能源和土地成本，以電價(jià)為例，美國(guó)中部工業(yè)地區(qū)電價(jià)在6美分/度左右，比中國(guó)工業(yè)用電還要略便宜一些。2）廠房設(shè)備，由于有政府補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠，也相對(duì)更有優(yōu)勢(shì)。

最后是產(chǎn)品在美國(guó)的售價(jià)，由于有關(guān)稅的存在，假設(shè)最終企業(yè)拿到的價(jià)格，美國(guó)企業(yè)比中國(guó)高出30%，其他成本項(xiàng)用上述條件，我們建立中端制造業(yè)的模型：

結(jié)論也很清晰，在一個(gè)中國(guó)做有30%左右代表性的中端制造業(yè)，美國(guó)企業(yè)由于人工成本高昂，即使有補(bǔ)貼、關(guān)稅帶來(lái)的國(guó)產(chǎn)更高售價(jià)，也只能做到8%的毛利率。

再算上研發(fā)、稅費(fèi)，基本就是賠本賺吆喝。這也是為什么絕大部分制造業(yè)回不去的根本原因。而比30%毛利率更低的制造業(yè)比如服裝和電子組裝，那就更不用考慮了。

以汽車為例，這就是一個(gè)20-30%毛利率的典型中端制造業(yè)。商用車實(shí)證數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)單車成本超出中國(guó)一倍以上，跟我們的模型結(jié)果一致。

那哪些行業(yè)有可能回流呢？答案是高端制造業(yè)，因?yàn)橐云放?、技術(shù)為核心，可能對(duì)沖掉高昂的人力成本，比如半導(dǎo)體設(shè)備、模擬芯片、航空航天、精密化工、自動(dòng)化設(shè)備等。

最主要的差別在價(jià)格，不僅是30%關(guān)稅帶來(lái)的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，美國(guó)高技術(shù)產(chǎn)品享受更高的品牌和技術(shù)溢價(jià)。以半導(dǎo)設(shè)備為例，我們了解到美國(guó)應(yīng)用材料和拉姆的同類型設(shè)備，普遍比中國(guó)企業(yè)高出50%以上，貴的量檢測(cè)設(shè)備甚至高出一倍以上。

通過(guò)對(duì)模型中關(guān)鍵售價(jià)的假設(shè)進(jìn)行調(diào)整，可以看到高端制造業(yè)，美國(guó)企業(yè)可以實(shí)現(xiàn)略高于中國(guó)制造業(yè)的毛利率，接近60%。

唯一的變局在于中國(guó)企業(yè)突破美國(guó)的技術(shù)封鎖，優(yōu)勢(shì)就可能像多米諾骨牌般崩塌，將毛利率直接打到30%左右的水平，讓美國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)再無(wú)翻盤的機(jī)會(huì)，比如鋰電池正是如此。

04 誰(shuí)在攥著制造業(yè)的未來(lái)？

美國(guó)這場(chǎng)制造業(yè)回流運(yùn)動(dòng)，本質(zhì)上是場(chǎng) "以時(shí)間換空間" 的豪賭：用補(bǔ)貼和關(guān)稅筑起高墻，守住高端產(chǎn)業(yè)的護(hù)城河，但中低端已無(wú)險(xiǎn)可守。

制造業(yè)的遷徙從來(lái)不是政治口號(hào)能決定的。就像水往低處流，產(chǎn)業(yè)總會(huì)流向效率最高的地方。通過(guò)對(duì)政策的分析、行業(yè)的梳理，以及模型的分析，我們不難得到以下結(jié)論：

1.在逆全球化的今天，美國(guó)制造業(yè)回流國(guó)策并不會(huì)削弱中國(guó)中低端制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，成熟的供應(yīng)鏈、合理的成本結(jié)構(gòu)，中國(guó)依然是全球難以替代的存在，這也是我國(guó)此前關(guān)稅戰(zhàn)的底氣所在。

2.通過(guò)補(bǔ)貼和小院高墻，美國(guó)試圖維持其高端制造業(yè)的產(chǎn)能和比較優(yōu)勢(shì)，對(duì)于中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，未來(lái)突破難度確實(shí)大幅提升，但機(jī)會(huì)的窗口并未關(guān)閉，時(shí)間的沙漏，總會(huì)偏向更懂 "效率" 的那一方。